2023年初以來，市場樂觀情緒回暖，基本金屬價格均出現一波反彈走勢，國內鋅價最高觸及25000元/噸。但隨著歐洲能源價格持續回落，國內外冶煉廠利潤大幅增加，進口鋅礦的大量流入補充了國內冶煉廠原材料，冶煉廠超產意愿較為強烈，鋅錠產量大幅增加。在供給回升、需求暫未看到明顯起色的背景下，鋅錠過剩預期逐漸轉為現實。隨著美聯儲緊縮預期再度升溫以及硅谷銀行破產等一系列海外風險事件的爆發，鋅價在5月底一度跌到18500元/噸左右，鋅全產業鏈利潤被大幅壓縮。

三季度，國內各大冶煉廠開啟季節性檢修，8月份鋅錠產量不及預期；北方洪水導致運輸受阻；天津地區鋅錠到貨量有限，庫存驟降；上期所倉單量遠低于持倉量，現貨以及近月合約升水高企。9月份，海外礦山受利潤影響再次觸發減產，而國內地產優惠政策頻出，市場不斷釋放積極信號，在傳統消費旺季下，市場對需求存在一定預期，鋅價從19500元/噸位置穩步上升，一度突破22000元/噸。

海外礦端供應恢復不及預期

據ILZSG數據統計，1—7月份，全球鋅礦產量為700.7萬噸，較去年同期減少10.6萬噸。近期，海外礦山減產頻發。6月份，Boliden稱，因財務持續虧損，將暫停位于愛爾蘭的歐洲最大鋅礦Tara的生產。該礦山年生產鋅精礦10.32萬金屬噸左右，占歐洲總產量的10%，等未來市場好轉后再考慮開啟，若停產持續至年底，預計或影響約5萬噸產量。9月6日，葡萄牙礦業公司Almina-Minas do Alentejo計劃9月底暫停其Aljustrel鋅和鉛礦綜合體的運營。這些企業都是因為自身的運營成本高，加上海外鋅價的持續低迷，企業利潤微薄經營受阻觸發減產。另外，澳大利亞和秘魯的礦業公司均在三季度有保養和維護動作，因此，今年，海外鋅礦過剩的局面可能會被打破。

海外部分礦山受礦石品位下滑影響產量逐步減少，但隨著澳大利亞勞動力問題逐步緩解，位于澳大利亞地區的礦山產量將有所提升，且Neves-Corvo擴建計劃（ZEP）進展尚可。同時海外項目增量還主要來自于Vedanta的Gamsberg、Rampura Agucha、Nexa的Aripuana等。

國產礦供應保持韌性

當前，國內鋅礦產量逐漸修復，SMM數據顯示，1—8月份，國內鋅精礦產量累計達246.73萬金屬噸，同比增長3.93%。今年，鋅價走低且礦山成本逐漸抬升，礦企平均利潤持續下行。但相較于冶煉端，國產礦產量相對穩定。

2023年，國內計劃投產的鋅礦項目較少，總規模約在10萬噸左右。其中，貴州豬拱塘鉛鋅礦或貢獻約3萬噸的產量增量，乾金達、張十八鉛鋅礦、三貴口鉛鋅礦等共計8萬噸。結合目前礦山新項目投產的進展以及在今年可能恢復的產量，考慮到部分礦山或出現品位下滑，預計2023年國內鋅礦產量同比或增加約5萬噸。

另外，全國儲量最大的鉛鋅礦——新疆和田火燒云鉛鋅礦正式啟動開發建設，將通過3~5年的發展期，建成世界級鉛鋅產業基地，打造千億級綠色礦業產業集群?；馃沏U鋅礦或將成為未來幾年國內鋅礦增量的主要貢獻者。

加工費腰斬

進口礦成交氛圍趨緩

進口礦方面，當前，國內冶煉廠產量處于高位，對原料需求較大。近幾年，國內對海外礦的依賴度相對較高，加上滬倫比值高位進口窗口開啟，進口礦處于一個大幅度流入的狀態。最新海關數據顯示，8月份，中國鋅精礦進口量為42.81萬噸，同比增長13.74%，環比增長8.68%；1—8月份，鋅精礦累計進口量為310.02萬噸，同比增長24.69%。但值得注意的是，8月份，鋅精礦進口量的增加多為之前簽訂合約的陸續到貨，當前的進口鋅精礦成交氛圍并不理想。由于進口鋅精礦加工費持續回落，從年初260美元/噸到最近的110美元/噸，幾乎腰斬，部分報價已低至兩位數。這也從側面反映出海外礦的緊張。當前，國內對進口礦持觀望態度，而對國產礦的采購情緒逐漸上漲。在此影響下，預計國內鋅精礦加工費也將逐步呈現下調的趨勢。

據了解，海外港口的發貨量已經明顯減少，根據船運排期，預計四季度到貨量將會顯著下行。在四季度冬儲背景下，國內礦端也存在轉緊預期，有可能在一定程度上抑制四季度國內精煉鋅的產量。

能源問題邊際影響減弱

關注海外冶煉廠復產動向

據ILZSG數據統計，1—7月份，全球鋅錠產量為814.3萬噸，較去年同期增加29.5萬噸；1—7月份，全球鋅錠過剩49.5萬噸。今年，隨著海外天然氣價格回落并趨于平穩，歐洲部分冶煉廠生產陸續恢復，其中，Nyrstar旗下三家冶煉廠在上半年均逐步復產。瑞士礦業公司Glencore也宣布，計劃重啟其在德國的年產能16萬噸的Nordenham鋅冶煉廠。

今年，歐洲天然氣供應偏寬松的基本面仍較為確定，歐洲冶煉廠的成本相對可控，目前，歐洲冶煉廠生產仍有超過300美元/噸左右的利潤空間，能源問題對冶煉廠的生產影響相對較少。

預計2023年鋅錠產量同比增量或在15萬噸左右。加上北美、澳大利亞等地區在2022年因疫情、生產設備故障等因素減產的恢復，2023年海外復產規模量或在20萬噸左右。

冶煉廠利潤相對理想

今年，國內冶煉廠利潤整體較為理想，二季度鋅價回落，冶煉廠利潤壓縮。但三季度鋅價再次反彈至20000元/噸以上，當前，冶煉廠利潤已經接近1000元/噸，冶煉廠開工意愿強勁。1—8月份，精煉鋅累計產量達到430.4萬噸，較去年同期增加40萬噸，同比增長10.08%，創下近10年以來最高紀錄。進入9月份，產量基本符合預期，除了內蒙古、甘肅、湖南等地常規檢修外，云南、四川等地冶煉廠檢修完成，貢獻大部分增量。隨著冶煉廠檢修進一步結束，預計10月份產量環比增量在2萬噸以上。

四季度，企業年檢進入尾聲，開工擾動相對較小，冶煉產量或將再次回到高位，2023年鋅錠產量預計同比或增加56萬噸。

滬倫比值修復 進口鋅涌入

2023年，全球流動性收緊，海外經濟下行的趨勢顯著，滬倫比值修復回升。5月中下旬開始，進口窗口間歇性打開，進口精煉鋅沖擊國內市場，7月份進口水平達到7萬噸以上，創下近4年多來的高位。8月份，進口窗口基本關閉，精煉鋅進口量明顯回落。海關數據顯示，8月份，精煉鋅進口量為2.9萬噸，環比下降61.91%，但同比依舊大幅增長828.76%；1—8月份，精煉鋅累計凈進口量20.43萬噸，累計同比增長277.42%。

今年，海外隱形庫存出現了多次顯性化的情況，LME市場經歷了多次集中交倉，當前，LME庫存處于相對低位，但四季度仍需警惕歐洲隱性庫存顯性化問題，持續關注LME庫存及歐洲地區升水變化情況。

海外經濟衰退

靜待國內穩增長發力的實際效果

消費方面，海外主要經濟體通脹高企且持續性較強，全球主要經濟體先后進入加息周期后，海外經濟下滑壓力較大，盡管美聯儲暗示加息周期暫未結束，美國經濟下行的大方向不改，但衰退的時間或將延后，程度或更溫和。

國內方面，今年熱鍍鋅合金的產量以及鍍鋅板帶、壓鑄合金的出口同比去年都出現大幅度增長。1—8月份，鍍鋅板累計出口量為722.78萬噸，比2022年的619萬噸增長16.69%。1—8月份，壓鑄鋅合金累計出口量為2219噸，同比增長93.42%。另外，受人民幣貶值影響，從目前氧化鋅企業對于出口訂單情況的反饋來看，氧化鋅出口訂單短期內也有支撐。

房地產方面，國家統計局數據顯示，1—8月份，全國房地產開發投資76900億元，同比下降8.8%。1—8月份，房地產開發企業房屋施工面積806415萬平方米，同比下降7.1%；房屋新開工面積63891萬平方米，下降24.4%；房屋竣工面積43726萬平方米，增長19.2%。1—8月份，商品房銷售面積73949萬平方米，同比下降7.1%；商品房銷售額78158億元，下降3.2%。今年，政府陸續出臺地產相關利好政策，地產竣工環節的增量也抵消了部分新開工疲弱的影響。在“保交樓政策”的刺激下，地產用鋅需求稍有回暖，消費旺季仍值得期待。但從整體來看，政策以及資金落地需要時間，消費者目前持謹慎態度，行業全面恢復仍面臨不少的困難。

基建作為對沖經濟下行的重要工具，預計維持增長，但增速或有下滑。據國家統計局統計，1—8月份，全國固定資產投資（不含農戶）327042億元，同比增長3.2%。2023年，專項債發行量創歷史新高，約五成投向交通基礎設施、市政和產業園區領域重大項目。由于穩經濟政策或繼續貫穿全年，預計2023年基建投資仍然具有韌性。

汽車方面，據中國汽車工業協會統計分析，1—8月份，我國汽車產銷分別完成1822.5萬輛和1821萬輛，同比分別增長7.4%和8%。1—8月份，新能源汽車產銷分別完成543.4萬輛和537.4萬輛，同比分別增長36.9%和39.2%。1—8月份，汽車出口294.1萬輛，同比增長61.9%。汽車行業政策仍較積極，但由于當下汽車成品庫存較高，加上去年下半年消費的集中釋放，預計全年汽車產銷僅小幅增長。

由于新能源汽車車身輕量化是未來主流趨勢，鋼板使用比例下降而全鋁車身使用比例增加是大勢所趨，新能源汽車未來的發展相對于傳統汽車的需求將有所取代，未來3年，傳統汽車總產量的增速將在2%~5%。

國內庫存延續相對低位

海外庫存回升

國內庫存方面，8月份，冶煉端檢修停產，鋅價回落后下游備貨意愿較強，北方地區受洪水影響運輸受阻，使鋅錠社會庫存回落到10萬噸以下。9月份，作為傳統消費旺季，國內庫存仍延續相對低位。海外庫存方面，2023年初，LME庫存一度下降至2萬噸以下，處于近10年低位水平。隨著歐洲冶煉廠逐步復產、海外需求走弱，加上新加坡倉庫不定期大幅度交倉，LME鋅錠庫存在9月初回到15萬噸以上。四季度，若國內冶煉廠鋅錠產量延續相對高位，加之進口鋅補充，國內鋅錠存有望累積。

綜合來看，2023年，海外鋅礦受利潤影響減產引發供應不及預期，國內鋅礦供應恢復相對穩定，鋅礦進口量在高比值下延續高位；冶煉廠原料庫存較為充裕，國內外冶煉廠在利潤相對可觀的情況下維持較高產量。當前，在供應寬松態勢未改的情況下，市場對于國內經濟的復蘇仍抱有一定期待，鋅價或在政府相繼出臺的積極政策刺激下出現階段性反彈。四季度仍需靜待終端消費的反彈力度來驗證經濟復蘇的程度。